后疫情时期黑色投资策略
目录 行业背景 ................................................................................. 1 供给和需求分析 ........................................................................... 2 供给及产能利用率 ..................................................................... 2 行业所处周期 ......................................................................... 5 需求 ................................................................................. 8 行业价格判断 ............................................................................ 12 库存 ................................................................................ 12 原材料价格以及趋势 .................................................................. 12 价格趋势 ............................................................................ 13 钢铁+IDC：行业发展新动向 ............................................................... 14 钢铁企业和 IDC 有要素契合 ............................................................ 14 风险分析 ................................................................................ 15 图表目录 图表 1：
2016-2020 年全国粗钢产量（万吨）
................................................. 1 图表 2：
供给侧改革以来行业产能利用率不断提高 ............................................. 3 图表 3：
成本结构变化 .................................................................... 4 图表 4：
铁水-废钢成本对比 ................................................................ 4 图表 5：
钢材价格逻辑发生改变（供需曲线）
................................................. 4 图表 6：
17 年以后钢材价格更加平稳 ........................................................ 4 图表 7：
2018-2020 年废钢库存 ............................................................. 5 图表 8：
废钢到货量 ...................................................................... 5 图表 9：
钢铁行业传统产能周期模式 ......................................................... 5 图表 10：
产能置换整理（调整后）
.......................................................... 6 图表 11：
Mysteel 周度钢材产量（万吨）
..................................................... 7 图表 12：
Mysteel 周度螺纹产量（万吨）
..................................................... 7 图表 13：
钢铁下游需求分布................................................................ 8 图表 14：
各钢材品种吨毛利比较 ............................................................ 8 图表 15：
Mysteel 螺纹周度表观消费（万吨）
................................................. 9 图表 16：
Mysteel 热卷周度表观消费（万吨）
................................................. 9 图表 17：
Mysteel 冷轧周度表观消费（万吨）
................................................. 9 图表 18：
Mysteel 中厚板周度表观消费（万吨）
............................................... 9 图表 19：
中国建筑新订单累计同比 ......................................................... 10 图表 20：
建筑业 PMI .......................................................................................................................................... 10 图表 21：
影响地产需求的调控因素 ......................................................... 10 图表 22：
Mysteel 钢材周度表观消费（万吨）
................................................. 11 图表 23：
Mysteel 建筑钢材周度表观消费（万吨）
............................................. 11
图表 24：
2018-2020 年基建审批总投资（亿）
................................................ 11 图表 25：
2018-2020 年基建意向总投资（亿）
................................................ 11 图表 26：
2016-2020 年钢材厂库（钢联样本）
............................................... 12 图表 27：
2016-2020 年钢材社库（钢联样本）
............................................... 12 图表 28：
2018-2020 年巴西铁矿发货量（4 周平均）
.......................................... 13 图表 29：
2018-2020 年澳洲铁矿发货量（4 周平均）
.......................................... 13 图表 30：
IDC 发展的一些重要因素 ......................................................... 14
行业背景 2019 年全球粗钢产量达到 18.70 亿吨，同比增长 3.4%。2019 年，除亚洲和中东地区外，其他地区的粗钢产量同比均下降。2019 年亚洲粗钢产量 13.42 亿吨，同比增长 5.7%。2015 年以来，中国粗钢产量为 8.04、8.08、8.32、9.28 和 9.96 亿吨，粗钢产量连年上涨，2019 年产量同比增长 8.3%。2015 年以来，中国占全球粗钢产量的份额为 49.4%、49.6%、50.3%、50.9%和 53.3%。
2019 年，我国生铁、粗钢、钢材产量分别为 8.09 亿吨、9.96 亿吨、12.05 亿吨，同比分别增长 5.3%、8.3%、 9.8%，比行业供给侧改革开始前一年（2015 年）分别增加 1.18 亿吨、1.93 亿吨、0.81 亿吨。相较于 2018 年， 2019 年四个季度的销售量累计值均有所增加。至 2019 年第四季度，中国钢材销售量累计值达 118,967.2 万吨， 同比增长 9.2%。从钢材产销率累计值看，2019 年基本稳定在 99%以上。
由于钢铁产量增幅加快，钢材价格呈窄幅波动下行走势，铁矿石等原燃材料价格上涨等因素影响，钢铁企业经济效益大幅回落。2019 年中国钢铁工业协会会员钢铁企业实现销售收入 4.27 万亿元，同比增长 10.1%；实现利润 1889.94 亿元，同比下降 30.9%；累计销售利润率 4.43%，同比下降 2.63 个百分点。实现利税 2834.91 亿元，同比下降 31.04%；利润总额 1889.94 亿元，同比下降 30.90%；累计销售利润率 4.43%，同比下降 2.63 个百分点；年末资产负债率 63.16%，同比下降 0.94 个百分点。
2019 年，国内除了北京、海南、西藏外，其他省区均有粗钢分布。2019 年我国 31 个省市自治区中，河北粗钢产量为 24157.7 万吨，占全国总量的 24.2%。2019 年粗钢产量排名前 10 位的省份分别为河北、江苏、辽宁、山东、山西、湖北、河南、广东、安徽、四川。与 2018 年相比，河北、山东、安徽粗钢产量占比有所下降，降 幅最大的为河北，下降了 0.88 个百分点；江苏、辽宁、山西、湖北、河南、广东、四川粗钢产量占比有所增加， 增幅最大的为江苏，上升了 0.68 个百分点。
图表1：
2016-2020 年全国粗钢产量（万吨）
资料来源 :wind ，
行业深度报告
钢铁行业具有重资产等特点，是典型的具有规模经济效应的行业。供给侧结构性改革以来，国家强力淘汰落后钢铁产能，同时严禁新增产能，目前钢铁产能已经成为稀缺指标，产能获取成本越来越高，行业进入门槛显著提升。拥有大规模合规产能的龙头钢铁企业规模效应将更加显著，在激烈的市场竞争中拥有一定优势。
从产业链上下游来看，上游铁矿石行业属于寡头垄断行业，国内钢企对进口矿依存度较高，国内焦煤资源也相对稀缺；下游基建、房地产等建筑类行业和机械设备制造、汽车、家电和造船等制造业集中度也较高，钢铁行业缺乏议价话语权。国内钢铁行业集中度偏低，中低端的同质化产品面临众多竞争者和完全竞争的市场环境，高端产品则面临外企竞争。在高端产品情景下，企业采取差异化竞争模式，注重生产高技术含量、高附加值的钢铁产品，注重研发专利等科技投入；在中低端产品情景下，企业面临标准化产品竞争模式，下游议价能力较差，更加注重成本控制和规模效应。
2016 年，工信部发布《钢铁工业调整升级规划（2016－2020 年）》，提出钢铁产能已由区域性、结构性过剩逐步演变为绝对过剩，产业集中度不升反降，并制定了 2020 年钢铁行业集中度 CR10 要达到 60%的目标。据中钢协 80 家重点钢企 2018 年统计数据，2018 年共有 22 家钢铁企业粗钢产量超过 1000 万吨，户数占中钢协统计的重点企业 27.5%。2018 年，国内前 10 钢铁企业粗钢产量 3.27 亿吨，占全国总产量 35.25%，同比下降 1.65 个百分点，集中度有所下降，宝武、河钢、沙钢、鞍钢、建龙、首钢进入世界钢产量前 10 位。2019 年上半年国内钢铁集中度 CR10 小幅回落至 34.6%；2019 年年末 CR10 达到 36.6%，普钢 CR5 达到 25%，主要因宝武和马钢重组所致，仍远低于上下游行业。
“严禁新增产能”仍是红线，随着高炉废钢比、电炉废钢比跟随利润回归而逐步下降，废钢对粗钢产量的增量也将明显下降。整体来看，未来钢铁供给扩大潜力有限，供给侧改革将继续推，环保投入将进一步加大。在去产能逐步退出、集中度被动提升局面逐步削弱的背景下，国家出台了一系列推动行业兼并重组，助推行业转型升级。供给侧结构性改革对行业组织结构调整作出了明确的目标：到 2025 年，钢铁工业供给侧结构性改革取得显著成效，中国钢铁产业 60%-70%的产量将集中在 10 家左右的大集团，其中包括 8000 万吨级的钢铁集团 3-4 家、4000 万吨级的钢铁集团 6-8 家和一些专业化的钢铁集团。
钢铁产业的转型就是要通过转变发展和经营方式，加快实现由传统速度扩张型向质量效益型转变，由依靠投资拉动提供生存空间向创新增效获取利润发展空间转变；升级就是在这种理念指导下通过全面优化技术结构、组织结构、布局结构等方面的结构性改革实现对行业的全面优化升级，最终实现钢铁产业能够持续满足经济社会需求、能够与社会环境和谐友好，钢铁材料能够持续成为社会经济发展不可或缺的基础材料。在钢铁工业实现转型升级的发展过程中，行业兼并重组、绿色环保生产将起到重要作用。
供给和需求分析
供给及产能利用率 作为典型的周期行业，钢铁煤炭黑色产业链的研究框架以预判供需为基础，再通过库存验证供需在未来期间内的变动趋势，结合原料铁矿、焦炭在特定情况下的独立供给逻辑，综合判断价格趋势和利润。
钢铁行业供给结构在过去 2 年发生了巨大变化。供给侧改革下产能过剩局面全面改善，自 2016 年供给侧改革开始，2016-2018 年共压减 1.45 亿吨表内产能；表外产能方面，2017 年上半年淘汰了 1.4 亿吨地条钢产能， 三年时间表内外去产能总计超过 2.85 亿吨；与此相对应的是粗钢的产量不断提高，从 2016 年底表内的 8 亿吨
行业深度报告
一直提升到 2019 年底接近 10 亿吨；随着产能数字的压减叠加而来的是粗钢产量的提升，可见行业内粗钢产能利用率不断向上攀升。国家统计局数据显示，4 月份我国粗钢产量达 8503 万吨，同比增长 0.2%；当月日均产量达 283.43 万吨，环比增长 11.2%。由于 5 月份钢材价格出现一波大涨，钢厂盈利状况好转，生产积极性高，纷纷开足马力满负荷生产，导致钢材产量进一步增长。中国钢铁工业协会统计显示，5 月下旬，全国重点钢企粗钢日均产量达 209.25 万吨，旬环比增加 1.21 万吨，增长 0.58%；同比增长 4.39%。同时，截至 6 月 11 日，国内高炉开工率达 94.7%，独立电弧炉钢厂产能利用率达 82.8%，基本处于峰值水平。
图表2：
供给侧改革以来行业产能利用率不断提高 粗钢产量(亿吨）
粗钢产能（亿吨）
产能利用率（右轴）
14 12 10 8
6
4
2
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
100%
80%
60%
40%
20%
0%
资料来源 :wind ，
2016 年开始的供给侧改革通过淘汰落后产能的方式重塑了钢铁行业的产能格局，进而改变了行业整体成本 结构与其分布。在供给侧改革之前，行业供给分为 3 层，第一层是成本最低的地条钢，第二层是高炉—转炉长流程炼钢(即行业平均水平)，第三层是少量电炉短流程炼钢，这一层的供给成本最高；2017 年上半年基本淘汰了地条钢产能，此后第一层地条钢被上层电炉和废钢、高品位矿石所取代，行业成本曲线进一步变得陡峭，因此行业内利润和价格被电炉、废钢所支撑。
成本结构改变带来的是钢材价格逻辑的变化。在供给侧改革实施之前，当整个行业由于产能扩张出现供给过剩时，由于地条钢成本低，随着钢材价格降低最先关停的应该是高炉—转炉长流程，但是由于高炉开关成本过高，除非是长期亏损否则不会关闭，这就使得钢材供给端出现了刚性供给的情况。刚性供给导致钢材价格进一步下滑，价格形成正反馈，往往会一路下跌。
供给侧改革实施之后，低成本的地条钢产能基本淘汰，电炉成为了整个行业的高成本路线。由于电炉具有快速开关的特性，当钢材价格下滑的时候，首先触及电炉成本线，由于电炉具有快速开关的特性，一旦跌破成本线，电炉快速关闭，钢铁供给下降，钢材价格得到支撑。在这种新的成本结构下，负反馈机制使得钢材的价格更加平稳。
需
求曲线
供给曲线
行业深度报告
图表3：
成本结构变化 图表4：
铁水-废钢成本对比
2015 年 2019 年
高成本
中成本
低成本
电炉 占比很低
地条钢 占比 >10%
电炉 + 废钢占比 :>20%
高炉 占比 :80%
地条钢 基本被淘汰
资料来源 :
资料来源 :mysteel ， wind ，
图表5：
钢材价格逻辑发生改变（供需曲线）
图表6：
17 年以后钢材价格更加平稳 价格 价
数量
230
210
190
170
150
130
110
90
70
数量 50 Myspic综合钢价指数
供给侧改革前 供给侧改革后 资料来源 :
资料来源 :wind ，
整体供需结构改善叠加成本结构优化，供给端特别是长流程钢厂的吨钢利润得到充分保证，钢铁行业从全行业亏损的泥潭中走了出来。以普钢板块上市公司的季度净利润为例（更多反映长流程钢厂利润）， 2015
年三 季度创下亏损 226 亿元的历史新高之后， 2016 年一季度亏损大幅收窄，第二季度就实现了板块盈利 70 亿元， 随后一路攀升，直到 2019 年由于国外发生矿难，铁矿价格飙升，普钢行业板块盈利才有所回落。从 2016 年二 季度到目前为止普钢板块上市公司季度净利润基本都在 100 亿元以上。
成本结构方面，电炉作为高成本路线的情况短期内难以改变，核心在于废钢供给偏紧。短期来看，从 2017 年地条钢淘汰、环保限产开始的，高钢价刺激了废钢作为一种极限增产的手段的增长；中期来看，废钢供给分为自产废钢、加工废钢和报废废钢。自产废钢方面，钢厂自产废钢 5000 万吨，约占钢产量的 5%；加工废钢主要来自制造业，约 8000 万吨，近两年制造业不景气，这部分废钢在减少。报废废钢增量乏力，且供给有充足弹 性。我国从 21 世纪钢产量开始增速加快，但大部分用在基建、地产里，这部分报废时间过长；制造业报废时间普遍在 8-20 年，这部分已经开始报废，但是增速依旧较为有限，按废钢协会的预估，年增速约为 5%。此外， 报废废钢跟铁矿等大宗品供给逻辑不同，其供给主要由农民工、小商人等组成，流动性大，弹性较大。综上， 中国废钢自身供给周期未至，本国自身废钢供给难以对粗钢产量形成显著增量。我们估计单年废钢供给大约在
高炉 占比＞ 80%
格
需
求曲线
供给曲线
行业深度报告
1000-2000 万吨，且实际供给还受限于钢价，也就是说如果钢价太低，废钢供给将进一步受到压制。参考历史数 据来说，我国进口废钢单月大约在
20
万吨的水平， 2018
年初，国家禁止进口“洋垃圾”，废钢进口逐渐受限； 2019 年 7 月，国家进一步收紧废钢进口，废钢进口趋近于 0；
受限于铁矿的高价格，国家多家钢厂积极跟国家沟通，希望放开废钢进口压制矿价。我们判断一方面，有延续性，这个过程短期估计较难发生；另一方面，考虑到单月 20 万吨的废钢进口历史数据，即使放开，该数据即便翻倍，几百万吨一年的废钢供给也难以对国内供给形成大规模冲击。
图表7：
2018-2020 年废钢库存 图表8：
废钢到货量
资料来源 : 富宝废钢， 资料来源 : 富宝废钢，
行业所处周期 钢铁作为大宗工业品，钢铁行业遵循产能周期逻辑。
图表9：
钢铁行业传统产能周期模式
资料来源 :wind ，
钢铁行业产能周期主要分为四个阶段：第一阶段，经济繁荣诱发大量钢铁需求，钢厂产能利用率高，对于未来需求乐观，进行产能扩张。第二阶段，大范围的产能扩张导致产能过剩，市场出现供过于求，供需结构恶化，产能利用率下滑，钢材价格下跌，这个阶段一些风险抵御能力较弱的钢厂逐步退出或者被并购，实现产能逐步出清。第三阶段，产能出清接近结束，行业集中度回升，由于供给收缩钢厂利润明显改善，资产负债表逐
供小于求 企业开始扩张大量产能投产
供小于求
产能过剩
产能利用率下滑
繁荣 衰退
供给实现出清
钢厂盈利改善
资产负债表修复
供给逐步出清
行业集中度提高
复苏 萧条
行业深度报告
步修复。第四阶段，随着钢厂持续盈利改善和资产负债表的持续修复，钢厂开始新一轮的产能扩张。
本轮产能周期发生异化，钢铁行业的周期持续被熨平。首先，本轮周期中发生的产能出清不是通过市场调节机制完成的，而是通过供给侧改革完成；其次，出清的产能相比过去的产能周期不再完全是成本比较高的高炉 - 转炉长流程炼钢产能，也有很多是低成本的地条钢产能；最后，产能出清完成后行业盈利状况得到改善、资
产负债表修复，应该迎来新一轮的产能扩张。但是在要求下，新产能的投产主要以产能置换的形式出现，没有出现以往大规模的产能扩张。
本轮产能周期新增供给不多，主要来自于两个方面。第一，由于过去几年的高利润，钢厂倾向于进行工艺改造，比如往转炉里面加废钢、采用废钢预热技术等。第二，产能置换过程中以旧换新(高炉换高炉、高炉换电炉等)效率提高，其中包括少量僵尸产能指标通过置换投产。目前钢厂的工艺改造进入尾声，剩余能够改造的空间不大，产能的增量主要来自于后者。
我们对产能置换项目进行了全面的整理，考虑到以上几点，我们对原始数据进行了修正。
调整流程如下：1. 炼铁和炼钢置换退出的产能在扣除以前年度停产的产能之后考虑到旧设备老化检修等因素，再乘以 0.7 系数。2. 新增产能考虑到技术进步带来的实际超产效果和第一年的产能释放准备阶段，乘以 1.0 系数。此外，工信部规定各地区自 2020 年 1 月 24 日起，不得再公示、公告新的钢铁产能置换方案，不得再备案新的钢铁项目，因此本年度乃至本轮周期最后实际的新增产能可能小于我们的预期。
图表10：
产能置换整理（调整后）
2019 年
2020 年
2021 年
2022 年
2023 年
新增产能 6727 10082 4552 3423 2453 炼铁 置换产能 4360 7391 3343 2463 1764 净增加 2367 2691 1209 960 689 新增产能 8944 9865 3909 3513 2210 其中电炉 2444 1732 425 96 645 炼钢
置换产能 5737 6735 2932 2623 1453
净增加 3207 3130 977 890 758
资料来源 :wind ，
任何周期行业都难以逃脱周期的宿命，特别是对于钢铁这种设备利用率本身弹性较大的行业，经过了过去三到四年的行业整体高利润刺激，在同质化竞争的环境下，无论钢厂对后期市场行情看涨还是看跌都将做出开足马力增加产量提升市场占有率的生产决策，钢铁供给作为滞后指标逐渐释放是确定性事件。
本轮产能周期和过往产能周期存在不同之处，主要在于国家对于新批产能并未完全放开，新增产能主要通过产能置换 ( 新设备效率高于旧设备 ) 、工艺改造的名义等等来完成先进产能对落后产能的替换，这部分新增产能
的释放同样影响市场供给。近年来，钢铁行业以产能置换名义，新增了不少先进产能，其中有不少新增产能计划在今年下半年投产，预计下半年全国粗钢和钢材产量的增长态势不会改变，增长水平或将进一步提高，全年 粗钢产量有望突破
10
亿吨。据此预计，下半年市场供给将“易增难减”，去库存压力仍然较大。
年后疫情使得钢厂库存压力特别大，低利润水平迫使钢厂降低生产负荷，因此整个 2-5 月产量同比低于去 年；随着 3 月份需求逐渐恢复，钢厂压力逐渐缓解，钢材产量呈现出季节性恢复的特征，但是整体供给依旧低
于去年；年内产量同比增幅扩大是大概率事件，今年钢材供给(以 mysteel 口径)持续低于去年，这一方面是因为疫情对库存端持续的压力迫使钢厂生产持续受限，另一方面是因为铁矿对高炉利润的侵蚀；我们对钢铁行业当前供给的定义是充裕，并非过剩，但是整体必然呈现出产量的较高同比，当前产量的波动更多通过钢厂检修的形式加以体现，上半年的低利润迫使钢厂检修力度加大，随着检修的结束，产量持续恢复并明显超过去年是几乎确定性事件(去年同期较低的产量受到限产因素影响，因此本年这个同比的幅度可能会比较大)。以当前钢厂的利润状况，特别是利润相对较高的螺纹估计仍有增产空间。
图表11：
Mysteel 周度钢材产量（万吨）
图表12：
Mysteel 周度螺纹产量（万吨）
资料来源 :Mysteel,
资料来源 :Mysteel,
需求 钢铁行业下游需求主要可以分为两块，一块是建筑业，占比约 52%，主要包括地产和基建；另一块是制造业，占比约 48%，主要包含机械、汽车、家电和其他制造业。与之相对应的是螺纹钢和线材属于建筑用钢，热轧卷板、冷轧卷板、中厚板属于制造业用钢。
图表13：
钢铁下游需求分布
基建 地产 机械 汽车 家电 船舶 其他
16%
2% 34%
7%
5%
18% 18%
资料来源 :
由于近几年建筑用钢材需求好于制造业用钢材，所以建筑用钢材吨毛利显著好于制造业用钢材吨毛利。从图中可以看出，从 2017 年开始，不同钢材品种吨毛利从高到低分别是螺纹、热轧、中厚板和冷轧。吨毛利最低 的冷轧在 2019 年和 2020 年初部分时段甚至出现了亏损。
图表14：
各钢材品种吨毛利比较
热轧 冷轧 螺纹 中厚板 2,000
1,500
1,000
500
0
-500
资料来源 :wind ，
过去几年钢铁下游需求出现较大幅度的分化。建筑业方面，虽然基建增速较低（ 2019
年同比 +3.8% ），但是 地产表现抢眼，增速持续好于预期。以 2019 年为例，地产投资开发完成额增速 9.9%，新开工累计同比 8.4%，
2015
2016
2017
2018
2019
2020
整体维持较高增速。受到地产投资高增速的影响，2019 年螺纹钢（建筑用）表观需求同比增长约 8%；制造业方面，热轧卷板(制造业用)表观消费仅增长 0.8%；冷轧卷板最差(对应汽车 2019 年产量-8%),全年表观消费-6%；
图表15：
Mysteel 螺纹周度表观消费（万吨）
图表16：
Mysteel 热卷周度表观消费（万吨）
资料来源 :Mysteel,
资料来源 :Mysteel,
图表17：
Mysteel 冷轧周度表观消费（万吨）
图表18：
Mysteel 中厚板周度表观消费（万吨）
资料来源 :Mysteel,
资料来源 :Mysteel,
从建筑业国内需求方面来看，建筑业订单指标显示疫情后建筑业需求快速恢复。中国建筑的房建订单市占率估计在 20%左右，很有代表性；3 月份需求虽然开始恢复但单月数据依旧为负，4 月份在去年同期低基数的格局下单月大涨，累计同比转正；从分项数据观察，房建出现走弱，基建订单走强趋势明显。从建筑业 PMI 的新订单指数可见，2-3 月该数据在疫情影响下出现了罕见的负值，特别是 2 月份低至 23.8,3 月份低至 48.4，但是该数据在 4 月份恢复至 53.2, 5 月份更是进一步大幅恢复至 58.0。
行业深度报告
图表19：
中国建筑新订单累计同比 图表20：
建筑业 PMI
资料来源 :wind,
资料来源 :wind,
后疫情时代最为核心的需求端变化是地产需求调控下将边际收紧。虽然地产需求在疫情后表现出了各项指标的快速恢复(包括商品房销售同比、地产销售同比、土地成交同比和新开工、竣工面积等)，主要来自于 2-4 月 地产的供给和需求端调控趋于宽松，但是近 2 个月高层多次明确的表态和我们在融资端观察到的边际收紧表明在经济形势逐渐明晰后要求将持续压制地产过好的表现，如 4 月份地产信托融资收紧、5 月以来地产发债边际加严、各地针对资金违规流入楼市调查等，表明调控是地产需求最大的阻碍，也很难出现大的放松，希望地产需求面临的条件延续 3-5 月无调控风险+低利率这个最宽松的组合是不可能的。
图表21：
影响地产需求的调控因素
资料来源 :wind ，
此外，建筑商在 4-5 月进行的高强度赶工不具有可持续性，赶工推动的需求将出现边际上的弱化。工程项 目有自己的工期安排，且一般为了防止项目违约都会留有一定的工期裕量，但目前已经经过了 2-3 个月的高强度赶工，无论是出于成本控制还是自身工期安排的考虑，建筑商施工强度都将逐渐正常化。
图表22：
Mysteel 钢材周度表观消费（万吨）
图表23：
Mysteel 建筑钢材周度表观消费（万吨）
资料来源 :Mysteel,
资料来源 :Mysteel,
第三个影响需求同比和环比增幅的因素是基础设施端的需求。今年基建肯定是稳增长的主要方式，这点毋庸置疑，从过去半年的基建项目审批进度、专项债发行量等数据都可以看出；从两会对财政的表态看出，财政方面增量资金第一是赤字率的提高，大约 1 万亿；第二是 1 万亿扛疫特别国债；第三是 1.6 万亿专项债增量， 合计 3.6 万亿，其中 2 万亿转移给地方以六稳六保为方向，专注于民生；基建的强度核心依赖专项债增量.
从发改委审批的基建项目投资金额来看，进入 5 月以来，单周投资额显著锐减；这与调控端“不强刺激” 的端口转而保民生、保就业的大方向一致。3-5 月份巨大的经济压力迫使今年的项目审批和开工都前置，但是全年不强刺激的定调迫使三季度开始基建增量将显著减少。
图表24：
2018-2020 年基建审批总投资（亿）
图表25：
2018-2020 年基建意向总投资（亿）
资料来源 : 全国投资项目在线审批监管平台， 资料来源 : 全国投资项目在线审批监管平台，
短维度我们预判后续赶工仍将维持一定强度，总体需求虽然季节性略微走弱，但需求仍将维持相当强度。
长维度我们判断赶工强度将有一定走弱，但是逆周期调控逐渐发力+小幅赶工，4-12 月需求依旧将呈现正增长，最核心的预期差在于我们认为地产将体现一定韧性。
行业价格判断
库存 今年年初爆发新冠肺炎，需求端 2 月份建材需求接近 0，长材需求大幅下降，供给端却不降反升，导致库存高涨。站在目前这个时点，需求端超预期恢复，五大材表观消费同比增长 6%，其中螺纹消费增速达 14%，库存去化持续超预期。我们比较看好逆周期调节下基建需求和地产需求，初步判断今年利润同比小幅下降（10% 以内），建材依旧好于长材。
随着供给的持续增加（今年增产进度晚于往年，但预估高度高于往年），以及需求同比幅度的放缓及环比的 减弱，虽然当前总库存的库存压力逐渐缓解，但整体上仍然面临一个不低的库存压力。后续去库速度将会放缓甚至出现累库；在当前库存压力依旧大于往年的格局下，一旦出现累库钢价将面临压力。当前钢材库存同比高了 430 万吨，螺纹同比高了 270 万吨；以螺纹为例，当前产量增至 398 万吨，且如无意外还会持续增加，而需 求逐渐呈现出季节性大概率将跌至 390 甚至 380 万吨的周度需求，届时将呈现出较高库存下的累库特征。
图表26：
2016-2020 年钢材厂库（钢联样本）
图表27：
2016-2020 年钢材社库（钢联样本）
资料来源 :mysteel ， 资料来源 : mysteel ，
原材料价格以及趋势 去年钢材价格下行，螺纹钢均价从 2018 年的 4119 元下降至 2019 年的 3882 元，下降了 237 元；然而成本 却并未随之下降，铁矿端由于 Vale 矿难供给收缩，年均价反而从 519 元上涨至 724 元，按照 1 吨钢铁使用 1.5 吨铁矿来计算，影响吨毛利接近 300 元，是去年钢企利润下降的核心因素。
矿石的需求强势来自钢铁行业供给侧的扩张，国内由于供给侧至今的工艺调整和产能置换升级，产能水平一是近几年的高位，目前钢材价格下跌形成压缩利润的预期，衍生出产量下滑的预期逻辑；但是铁矿石真正的下跌驱动还需要炉料下跌压力加码之际，也就是实际产量下滑带来的需求缩量结构。
巴西疫情的演绎是今年铁矿最利好的变化，Vale 下调全年发货的预期 2000 多万吨，目前官方有辟谣，但是结合巴西疫情的演绎，我们倾向于认为这个事件大概率是真实的(即便实际上的下调数字相对目前的传闻可能有
所出入)。但是我们对铁矿持相对谨慎的态度：自下而上讨论，我们认为疫情对采矿业的冲击即便有也是短期的， 且从各国疫情的演绎过程可以看出这一冲击实际上并不会持续很长时间，一旦疫情缓解，巴西稳经济增长的方式也可以预见将通过大肆增大铁矿开采来完成。自上而下讨论，在我们的理解中，周期品价格长期维持高点不符合市场规律，这一居于高位的价格会通过市场机制刺激供给端自发增产来弥补供需缺口。与此同时，我们担心铁矿面临一定的调控风险，所以我们并不赞成过多参与多头集中的铁矿。Vale 确认 Itabria 矿区停产，该矿区三矿山年产能 3600 万吨。一季度实际产量 601 万吨，去年四季度产量 807 万吨；去年一季度 929 万吨，去年全 年产量为 3597 万吨。从以上数据已经显示，一季度该矿区产量已经出现明显的同比和环比回落。
图表28：
2018-2020 年巴西铁矿发货量（4 周平均）
图表29：
2018-2020 年澳洲铁矿发货量（4 周平均）
资料来源 :Mysteel,
资料来源 :Mysteel,
焦炭层面，山东从 6 月初开始限产到年底，这是市场最超预期的变化，微观了解山东产能利用率在 100% 以上，降至 60%-70%的水平相当于山东三分之一的供给产能将在本年受到限制大半年，占全国 3%-4%； 加之去产能稳步推进，很多新建、置换产能因为疫情有所放缓，焦炭在三季度将呈现出较为明显的缺口， 有望成为黑色中表现抢眼的品种。
价格趋势 当前黑色产业链整体的价格体系依赖于强势的基建+地产需求，同时焦炭限产、铁矿疫情等使得原料偏强，从而反向撑起钢材的强势，一旦需求真实走弱，钢厂利润压力加大，钢厂产量将成为整个定价体系重构的矛盾所在。
钢铁+IDC：行业发展新动向
钢铁企业和IDC 有要素契合 IDC（Internet Data Center，互联网数据中心）是指一种拥有完善的设备（包括高速互联网接入带宽、高性能局域网络、安全可靠的机房环境等）、专业化的管理、完善的应用的服务平台。在这个平台基础上，IDC 服务商为客户提供互联网基础平台服务（服务器托管、虚拟主机、邮件缓存、虚拟邮件等）以及各种增值服务（场地的租用服务、域名系统服务、负载均衡系统、数据库系统、数据备份服务等）。
决定一个 IDC 企业的竞争优势和盈利能力的有机房、能耗、客户和温度控制系统等。这些核心变量都与钢厂具有一定的契合性。
图表30：
IDC 发展的一些重要因素
资料来源 :
第一、机房的建设。机房建设需要考虑土地和厂房两个因素。土地的位置决定了 IDC 建成后的上架率，土地的面积决定了 IDC 的建设规模，土地的用途也决定了配套设施的完善程度。钢厂在搬迁过程中，留下了一些中心城市的土地，中心城市是 IDC 供需较为紧张的地区。另外这些土地多位于工业区，有完善的水、热、电等配套设施，用途属于工业用地，符合调控要求。同时钢厂搬迁留下的土地面积较大（例如宝之云 IDC 项目租借的宝钢罗泾厂区占地面积
282
万平方米、首钢搬迁留下的土地面积
707
万平方米），具有建设大规模
IDC
项目的能力，在鼓励“缩减存量低效率小规模 IDC，发展大型 IDC”的指引下，钢厂有发展大型 IDC 的潜力。搬迁留下的厂房一定程度上也节省了土建成本，IDC 单个机柜的建设成本在 15 万元左右，按照 10%-20%的土建占比，在自有厂房基础上 1 万台机柜建设就可节约成本 1.5-3 亿。因此钢厂转型 IDC 服务商在机房建设这一步有非常明显的先天优势。
第二、能耗。IDC 的机柜耗电量较大，全球的数据中心耗电量已经占到了总耗电量的 2%左右。一线城市能
机房（土地/厂房）
能 耗 （ 供配电系统/ 能耗指标）
温度控制 （制冷系统）
客户（基础电信运营商、云服务商、政企）
耗指标较为紧缺，是制约一线城市 IDC 供给增长的一个重要原因。对 IDC 能耗的控制分为总量控制和效率控制两个方面，评价
IDC
能耗的重要指标是电源使用效率（ PUE ），计算公式为
PUE= 数据中心总能耗 /IT
设备能耗，近年来各地对新建 IDC 的 PUE 要求愈发严格，目前北京深圳都要求达到 1.4 以下，《上海市互联网数据中心建设导则（2019 版）》中明确提出不得高于 1.3。
一个
5KW
的标准机柜，按照
1.4
的
PUE
计算，每个机柜平均耗电
7KW （包括设备功耗、制冷等）， 10000台机柜工程的年耗电量约为 6 亿 kW·h 。而长流程钢厂吨钢的用电量在 200kW·h 以上，1000 万吨量级的钢厂一年的耗电量在 20 亿 kW·h 以上，钢厂自有的能耗指标是远大于 IDC 业务的。另外，近几年钢厂的自发电量不断提升，优秀的企业自发电量能做到 80%以上，行业均值也能达到 50%，有充足的能耗指标分配到 IDC 业务。
第三、温度控制。IT 设备的理想工作温度在 10°C 至 30°C 之间，保持环境温度也是数据中心的运营的重点环节。钢铁生产制造各环节也需要精准的温度控制，技术上具有一定的相通性。
第四、客户。IDC 的终端客户包括互联网云服务商（阿里、腾讯、百度等）、基础电信运营商（联通、电信、移动）和传统的政企客户。客户的获取能力一定程度上决定了 IDC 运营商的盈利能力。钢企多为国企、央企等大型企业，在承接安全性较高的政府需求方面具有先天优势、同时钢厂还拥有产业链优势，容易将生产销售各环节的传统客户进行转化。如首钢云平台管理中心首批客户就囊括了北京冬奥组委、首钢集团、京西重工、首钢财务公司、供应公司、销售公司、曹建投、首钢建投等一批政企客户和产业链客户。
我们认为钢厂在原有业务基础上增加 IDC 服务是具有明显的竞争优势的，有利于长期盈利能力的提升。尤其是一线城市的钢厂，具有离数据产生节点近、低时延等优势，需求增速高；同时一线城市能耗控制严格，供给较为短缺，转型更易成功。
风险分析 供给进一步释放压缩利润空间，原材料价格进一步上涨
