西藏药业埋下5雷待爆
静好
西藏药业2021年年报近日发布，显示收入增长可喜，净利润却大幅下降。结合近两年西藏药业在资本市场的表现，抬高股价割韭菜，遭监管局行政处罚，董秘被监管关注，上海证券交易所连番质询，其最新公布财务数据的背后，到底还隐藏了什么真相？又给投资者提示了哪些风险？
报告期内，西藏药业实现营业收入21.39亿元，同比增长55.75%;实现归属于上市公司股东的净利润2.09亿元，同比下降50.03%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6669.38万元，同比下降81.74%;经营活动产生的现金流量净额为3.67亿元，同比下降14.39%。
对于利润下降的原因，归结于依姆多无形资产计提大额减值损失导致。幸好当期收入增长和公允价值变动带来收益，否则扣非的归母净利润会成为负值。
依姆多的减值事件，可谓疑云重重。上海证券交易所2021年4月向西藏药业发来信息披露监管工作函，认为2016年收购依姆多以后，2017年依姆多实际利润未达预期，2019年销售收入同比下滑14.97%，2020年实际利润未达预期，可能存在减值不足。西藏药业回复称没有减值迹象，未来可达预期。年底却立马变脸，2021年年报计提减值损失4.58亿元，占该项资产期初账面价值的50.89%。
依姆多减值只是个引子，近两年西藏药业的信息披露问题频频暴雷。
2020年4月28日，西藏药业发布投资公告，以现金人民币7000万元投资北京阿迈特医疗器械有限公司，持有股份占目标公司总股本的9.86%，获得阿迈特的四个在研产品（支架定位系统、全降解冠脉药物洗脱支架系统、全降解外周血管药物洗脱支架系统、非顺应性球囊扩张导管）上市后在中国市场（含港澳台）的独家销售（推广）权。公告发布后，当天开盘价24.69元，收盘价26.36元，截至2020年6月15日收盘价55.39元。
股价涨幅不够，再蹭一波新冠肺炎疫情的热度。2020年6月16日，西藏药业发布投资公告，公司将分阶段向斯微生物支付3.51亿元，获得新冠mRNA疫苗等3种产品的全球独家开发、注册、生产、使用及商业化权利。公告发布当天股票涨停至60.98元，最高涨至8月4日181.56元。这两拨投资公告，把长期20元左右的股价直接拉升了9倍。
巧合的是，股价涨至最高点的第三天，西藏药业的第二大股东，现任董事长陈达彬实际控制的华西药业计划减持西藏药业股份，预减持247.94万股。
截至目前，华西药业三次发布减持计划均没有实际减持，而随着利好消息，2020年5月6日解禁的一批限售股中，资本大鳄葛卫东家族在这其间套现约10个亿后成功离场。截至发稿时，西藏药业股价37元，较市值最高时已跌去80%，只剩下高位套牢的韭菜们哀嚎一片。
2020年3月以来股票日K图（来源：九方智投网站）
讲故事，蹭热度的这一波操作，让西藏药业终于在2020年11月4日收到了中国证券监督管理委员会西藏监管局《关于对西藏诺迪康药业股份有限公司采取出具警示函措施的决定》（[2020]7号）。监管局认为，与斯微生物合作的新冠mRNA疫苗，信息披露不准确、不完整，未明确说明“疫苗临床三期需要大量的实验样本可能产生大额支出，及其是否会对公司正常生产经营造成较大影响等事项”，典型的隐瞒重大风险。
其次，该项投资未经过充分论证和内部决策，公告披露内容与实际情况不符。重大投资无正式的尽职调查报告，未做可行性分析论证，形成可行性报告，未召开公司经理办公会进行论证，并签署论证意见，仅聘请律师事务所用两天时间出具了专利分析报告。一切都是仓促上马，拍脑袋决定。
更厉害的是，专利分析报告称投资对象相关专利仅处于申请阶段或无法确认，并不支持公司的投资安排。西藏药业罔顾事实，一意孤行，虚假披露，受到监管局的行政处罚也算报应不爽，2020年信用评级为C级。
西藏药业的信披问题仅仅只有这些吗？信息不对称干扰着投资者的决策，你看到的只是他们想让你看到的，一个评级为C级的公司，还有多少雷已经埋好了一触即发？
2021年，西藏药业销售费用11.55亿元，较上年增长了68.71%，销售费用率54%，较上年增加了4.15个百分点，创下历史最高值。
如此高的销售费用率，药企中可能不算罕见，但与12家已经发布2021年年报的制药企业相比，西藏药业高于销售费用率平均值23.41个百分点。
同行业12家企业2021年销售费用对比（来源：各家年报数据）
54%的銷售费用率意味着100元的收入，其中54元用在了推广和营销上。而这54元中，又有49元进入了控股股东康哲药业的口袋。对比12家药企的销售费用组成，这样的独家代理与关联交易的组合可以说绝无仅有。
康哲药业持有西藏药业38.1%的股权，是其控股股东，2021年为西藏药业提供了10.49亿元的药品推广服务，占康哲药业主营业务收入的13.05% 。按照康哲药业74.9%的毛利率来算，关联交易为康哲药业产生7.86亿元毛利润。如此明显的利益输送，年报是如何审计的？
查阅2021年审计报告，四川华信（集团）会计师事务所出具了川华信审（2022）第0001号审计报告，将关联交易作为关键审计事项进行披露。
年报中的关键审计事项代表会计师事务所通过实施审计程序后认为该类交易是公允的、准确的，但实施的7条审计程序来应对如此高风险的事项是否恰当？例如第5条，“了解关联交易作价原则，结合行业情况评估作价公允性”，面对西藏药业远超同行业的销售费用率占比和只增收不增利的现象，会计师事务所仅“了解”“评估”，能否应对重大关联方交易舞弊风险和销售费用虚增的风险？
查阅西藏药业2019和2020年度审计报告，每年的应对程序几乎一字不差，不知道审计西藏药业的会计师事务所靠复制粘贴能否履行应尽的审计职责？
审计报告中关键审计事项（来源：西藏药业2021年年度报告）
上文提到的7000万元股权投资北京阿迈特医疗器械有限公司事宜，西藏药业同时获得目标公司四个在研产品上市后的独家销售（推广）权。为什么西藏药业只是获得了销售推广权？而其主营业务的其他产品都是生产和销售？对于一个长达12年把销售外包的公司，对自己的销售能力很有信心还是别有用心？
仔细看2020年4月28日公告中双方签订的《投资合同》条款，“由投资方或投资方指定的公司全面负责目标公司上述产品上市后的独家销售（推广），相关各方将就目标公司的产品销售另行签署独家许可协议，并在独家许可协议中约定产品独家销售推广相关事宜。”
为什么西藏药业在合同里面约定“由投资方或投资方指定的公司”进行独家销售？这个指定的公司会是谁呢？
这要从西藏药业的历史说起。2005年，西藏药业抱以厚望的新活素产品取得国家一类新药证书，由于公司治理问题和管理层经营不善，新活素销售一直不尽如人意。2008年，康哲药业与西藏药业签订独家代理协议，获得新活素在国内的独家代理权。2014年，西藏药业当时的大股东华西药业和新凤凰城之间产生了激烈的控股权争夺，你来我往之下，新凤凰城退出。这场宫斗大戏的最终赢家是康哲药业，它由一个代理商成功上位控股股东。
康哲药业为香港上市公司，是中国最大的处方药产品销售推广服务提供商。在其强大的销售渠道和丰富的推广经验下，新活素产品的销售额蒸蒸日上，成为西藏药业的明星产品。截至2021年末，除了代理销售新活素、依姆多外，还为迪诺康产品提供市场管理及商务服务，三大产品销售额占2021年度主营收入的95.85%。
说到此处，西藏药业投资北京阿迈特、获得其四项产品的独家销售（推广）权，在为谁做嫁衣已经不言而喻，西藏药业未来持续给控股股东增加业绩，已经提前布局，埋好了伏笔。
西藏药业2020年进军新冠疫苗领域，共投入了两款疫苗。上文提到的与斯威生物合作开发新冠mRNA疫苗，在遭到监管局处罚后，2021年8月28日，西藏药业公布，与斯微生物合作方式变更，不再享有原《战略合作协议》下约定的mRNA疫苗的全球独家开发、生产、使用及商业化权利，前期投入约1.26亿元购买的用于疫苗生产线建设的厂房，拟用于出租或转让，可能出现闲置的风险。
折腾了一年多合作开发疫苗，变成股权投资。自主开发国产疫苗成为泡影，引进国外疫苗的开发进度又如何呢？
2020年11月12日，西藏药业发布公告，公司与俄罗斯“HUMAN VACCINE”公司（以下简称“HV”）就Sputnik-Vvaccine（新冠肺炎腺病毒疫苗，即卫星五号疫苗）开展合作，通过分期支付900万美元获得该疫苗生产返销俄罗斯，以及在中国的注册、开发、生产、进口或商业化产品及向指定区域出口等相关权益许可权。
截至目前，该合作项目已经投入6.37亿元，用于购买厂房，生产线建设，根据2021年年报披露，项目的建设工作已经全部完成。但让人大跌眼镜的是，生产环节准备妥当，订单却还没影。根据2021年12月22日公告，该项目仍处于技術转移阶段，西藏药业未启动国内注册相关工作，年报中也未披露相关研发投入，似乎已经放弃了国内市场的研发。
与HV公司就卫星五号疫苗开展合作的可不止西藏药业一家。2021年4月18日，华兰生物公告，俄罗斯HV公司向华兰生物子公司华兰疫苗转移Sputnik-V（卫星五号疫苗）新冠疫苗5L/200L培养规模的生产技术，生产技术开发成功后HV公司向华兰疫苗下达许可产品生产订单，订单数量不低于1亿剂（5000万人份）。
查看华兰生物2021年年报，该项疫苗已经进入临床二期试验，并取得对应产品的《药品注册证书》。由此可见，晚了半年与HV公司合作的华兰生物，疫苗技术转移早已完成，且已经在国内开展了二期临床试验。
华兰生物开发支出列示（来源：华兰生物2021年年度报告）
比不过同行业自主研发，靠代工生产疫苗的西藏药业，订单也可能会受俄乌战争以及俄罗斯被经济制裁影响，未来大概率该项合作会成为泡影。而西藏药业已经提前埋好伏笔，建好的生产线也可以与其他公司用于“开发、合作新型疫苗和生物制品，包括代工其他腺病毒疫苗”“目前对国内的合作持开放态度，愿意与一切有意愿的企业展开合作”。
西藏药业明星产品新活素，又名重组人脑利钠肽，为西藏药业自主研发的首款治疗急性心衰的国家生物制品一类新药。该药能快速改善心衰患者的心衰症状及体征，提高患者的生存质量。基于疗效与专利，新活素快速闻名于市场，连续多年被纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》乙类范围，目前该药品仅在国内销售。2021年，西藏药业新活素销售收入16.83亿元，占主营业务收入79.16%。
西藏药业新活素产品的优势在于技术领先，且在国内独家生产，目前新药上市的5年监测期已满，其他药企可以提出仿制药申请或者进口药品申请。西藏药业的新活素产品或将迎来竞争对手，其市场份额将被瓜分。
目前透露出正在研发新活素的企业有两家，其中步长药业于2019年9月28日公布“注射用重组人脑利钠肽”已获得临床试验默示许可，并获得《临床试验通知书》。项目已投入研究费用3643.37万元，截至2021年6月30日，累计投入产品开发支出1049.87万元（2021年年报截至发稿日尚未公布）。
另一家药企景峰药业2018年已取得重组人B型利钠肽临床批件，但进展情况无音讯。此外，苏州兰鼎生物制药有限公司2020年在《乙醛醋酸化工》学术期刊中发表《建设重组人脑利钠肽生产项目》，称其投资的生产项目建成后，年产注射用重组人脑利钠肽720万支。如果消息属实，近年来或将成为西藏药业的直接竞争对手。
苏州兰鼎生物制药有限公司发表的文章摘要（来源：百度学术）
西藏药业除了新活素、依姆多、迪诺康三大产品外，其他产品的市场竞争力较弱，因此西藏药业不断对外投资，扩充产品系列，这也反映出其本身研发基础薄弱。作为一家医药企业，西藏药业过去几年研发投入并不多。2019年至2021年，平均研发投入3628万元，平均研发人员53人。2021年度研发投入在12家企业中仍处于低水平。
同行业12家企业2021年研发投入对比（来源：各家年报数据）
截至2021年12月31日，公司研发项目6个，1个项目停止开发，3个项目暂停且全额计提减值准备，1个俄苗项目前途未卜，仅有1款正在开发的跨界药饮处于正常状态。截至目前，进入临床试验的项目为0。
开发支出明细（来源：西藏药业2021年年度报告）
2021年年报中，西藏药业对斯威生物股权投资7000万元列报为“交易性金融资产”，以公允价值计量且其变动计入当期损益，年报中称“期末公允价值参考最近一次外部投资者对斯微生物增资的价格1，909.10元/股乘以本公司持股数量确定”，导致报告日该项投资增值至2.18亿元。疫苗没研发成功，反倒资产和利润凭空增加了1.48亿元，有这样的好事？
雙方2020年6月签订《战略合作协议》，疫苗研发无果后合作方式转变，“为了达成更有效长期的战略合作，同时降低我公司的投资风险”，重新签订了《合作框架协议》，“公司作为战略投资人将已支付给斯微生物的款项7000万元转换成对斯微生物进行的股权投资”，且合作协议里约定“鉴于我公司在海外区域拥有较好的推广渠道，斯微生物承诺，如斯微生物决定在我公司优势的地区与第三方合作推广mRNA新冠疫苗，则斯微生物在同等条件下优先授权给西藏药业进行推广。”如此大张旗鼓地公开宣传其长期持有目的以及战略合作意图，一边却在报表里把它当作可以随时买卖的股票进行会计计量，斯威公司是上市公司吗？1909.10元/股的是公允价格吗？
该项投资如果按照《金融工具准则》列报，应当计入“其他权益投资工具”，公允价值的变动不会影响利润，可能导致西藏药业净利润由2.13亿元降至6500万元。
2021年12月，西藏药业《对外投资进展公告》披露，“截至目前，俄罗斯疫苗项目生产线建设和技术转移已共计花费6.37 亿元（其中购买厂房 1.66 亿元，生产线建设 4.02 亿元，技术转移 0.69 亿元）”。
查看年报，在建工程中上海临港生命科技园C1栋生产线建设本期增加4.86亿元，开发支出中技术转移费0.44亿元，合计5.3亿元，工程进度已经100%，不知道相差1亿元的花费体现在财务账面的何处？
在建工程明细（来源：西藏药业2021年年度报告）
西藏药业信息披露不佳的状况两年来愈演愈烈，这和其公司治理水平、管理能力以及战略目标相关。如果不是给自己频频埋雷，又怎会不断爆出丑闻。管理层不从根子上找出原因，寻求解决之道，一味美化粉饰，自食其果也只是时间问题。
西藏药业未来业绩难言乐观，投资者当需谨慎。
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