大炼化A股投资机会依旧服装纺织链龙头企业或最受益
刘纯
年初以来，受益于国内外经济复苏，以大炼化为代表的化工股发展迅猛，市场提出“重估制造业”的口号，相应的化工板块涨幅上升，景气度处于中枢向上。申万化工指数1-6月月度涨幅分别为6.65%、4.29%、-6.49%、3.65%、6.93%、5.37%。中国化工产品价格指数 （CCPI）春节过后开始加速拉升，当前已上涨至5000点以上，较低点回升近60%。那么化工板块行情是否还将延续，当前化工行业是否还具备投资价值呢？
全球需求远未恢复到位
我们认为，大宗商品价格的上涨及以大炼化为代表的化工行业复苏态势还不会现在结束。从长期逻辑看，首先，全球的需求还远未恢复到位，很多行业还未爬出疫情的“坑”，同时，“碳中和”对于供给的长期压制或在下半年有所强化，目前大部分资源品及化工品周期股估值均处于历史低位，有望迎来较大的戴维斯双击，这一现象值得重视。
从全球需求来看，2021年海外需求复苏目前还有空间，远未恢复到位。随着疫苗加速落地、疫情改善，全球经济处于复苏趋势，国内的出口金额和工业企业利润增速均呈现显著上升趋势，并且处于历史相对高位。
后疫情时代的海外复苏主要来自于需求端的三种推动：首先是海外需求结构性恢复的推动，出行相关可选消费与非耐用品消费复苏，着重点在于油品与服装，同时持续的财政刺激和美国基建刺激计划或将继续导致耐用品与地产需求处于景气区间。其次是补库存需求的推动，海外零售端与批发端库存在2020年大幅去化后存在较强的补库存需求。此外是地产建设需求的推动，数据显示，美国地产新屋库存与成屋库存均跌落至历史低位，后续存在确定性新屋建设需求。
在三种需求端的推动下，我们判断大宗商品将出现大量需求，同时由于疫情影响，多数发展中国家的供应无法跟上，或将导致全球供需错配。而去年美联储大幅度放水，市场流动性过于宽松，全球通胀的趋势较为显著。全球大宗商品价格的提升，涨价幅度及速度或许都会超过市场预期。由此，经济率先复苏的中国，作为原材料及大部分中间体最大的供应方，有望受益于此轮经济反弹带来的价格推动利好。
服装纺织链复苏弹性大
大炼化的主要流程是PX-PTA-聚酯-涤纶长丝产业链。石化行业以原油为主要原料，其中国家队的中石油、中石化、上石化以上游炼化为主，而民营大炼化企业则进一步向下延伸到聚酯和长丝以及C2～C5产品的下游。行业既能享受产品涨价带来的超额利润，又能在中长期通过技术优势和成本优势实现量的扩张逻辑。
2020年已是民营大炼化企业的业绩兑现期，在全球经济复苏下继续看好2021年油价中枢上移。今年以来，纽约轻质原油期货价格涨幅已经超过50%。而WTI油价过去一年的涨幅接近80%，今年以来也上涨了超50%。国际机构预测显示，今明两年全球石油需求预估将分别增长540万桶/日和310万桶/日，未来一段时间国际石油需求将稳步增长。
此外，国内碳中和政策的出台，将彻底改变中国的能源结构，并对传统高耗能行业扩张形成制约，二次供给侧改革以存量换增量成常态。具体说来，碳中和政策增加了新项目审批难度，有可能进一步增加龙头的竞争优势。目前相关政策还在制定和研究阶段，真正落实和压减产量的工作将会在下半年，所以供给端的压制现在才刚刚开始。
因此，后疫情需求改善“碳中和”和供给收缩带来的顺周期涨价行情，叠加海外输入性通胀因素，二季度PPI还會继续走高，进一步强化以大炼化为代表的化工行业盈利和增速。
基于上述逻辑，海外消费景气有所复苏，耐用品复苏明显，非耐用品中服装、鞋类、油品、化药零售增速仍较低，2021年复苏弹性较大。我们认为，服装需求复苏弹性最大，化纤最受益，涤纶长丝或最看好。
其中，涤纶长丝需求复苏，2021年新增产能4%，保守新增需求8%，供需边际改善明显。行业集中度进一步提升，库存处于行业低点，补库需求推动下，涨价一触即发。以化工板块中的某龙头公司为例，通过新增下游装置进一步丰富炼化产品结构，提高产品附加值和大炼化项目的综合竞争实力。新项目建成后，将进一步生产差别化化学纤维，发挥产业链协同优势。
而在化纤领域，行业供需基本面最好，库存低，价格低。成长角度看，某氨纶龙头，未来集团优质新材料资产注入预期，产品矩阵拓展能力强，或有阿尔法的估值扩张逻辑和空间。
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